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Intervenção Cambial Endógena Sergio Da Silva Universidade Federal do Rio Grande do Sul.

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Apresentação em tema: "Intervenção Cambial Endógena Sergio Da Silva Universidade Federal do Rio Grande do Sul."— Transcrição da apresentação:

1 Intervenção Cambial Endógena Sergio Da Silva Universidade Federal do Rio Grande do Sul

2 Introdução Intervenção cambial: compras de moeda estrangeira pelo banco central doméstico Endógena no sentido de jogo sequencial não-cooperativo Jogo de política cambial análogo ao jogo de política monetária do tipo Barro-Gordon Interação estratégica entre banco central e especuladores racionais gera um viés de intervenção ineficiente

3 Fatos Estilizados Participantes do mercado estão sempre tentando detectar qualquer informação relacionada a operações oficiais em moeda estrangeira o banco central não é considerado apenas um outro participante Bancos centrais também estão cientes de que suas ações são monitoradas pelos participantes do mercado Portanto, intervenção cambial possui uma natureza estratégica os seus resultados não dependem apenas das ações do banco central, mas da sua interação com os participantes do mercado

4 Bancos centrais de países industrializados dão prioridade à política monetária doméstica O interesse é principalmente administrar o valor interno da moeda, não seu valor externo (câmbio) Um jogo de política monetária pode avaliar o resultado da intervenção doméstica Mas dois jogos separados de política monetária, um doméstico e outro externo, podem levar a taxas de inflação ótimas incompatíveis com a paridade do poder de compra Para avaliar o valor externo da moeda, o jogo de política monetária deve ser substituído por um jogo de política cambial

5 Intervenção cambial não-esterilizada pode funcionar porque altera a oferta de moeda Intervenção esterilizada não parece ter efeito duradouro sobre a taxa de câmbio Os volumes de intervenção são muito pequenos se comparados com as negociações diárias no mercado de câmbio Exemplo. Abril de 1992 Volume típico de intervenção concertada do Federal Reserve, Bundesbank e Swiss National Bank: US$ 100 milhões a US$ 300 milhões Média das negociações diárias do mercado cambial global spot: US$ 350 bilhões

6 Teoria (1) Função de perda do banco central Função de perda do especulador (2)

7 fator de desconto aplicado às possíveis perdas futuras do banco central associadas à administração da taxa de câmbio fator de proporcionalidade para os custos da intervenção (esterilizada) que ocorre através do canal de portfólio parâmetro que captura os custos que podem ocorrer através do canal de intervenção via expectativas se o volume de intervenção ocorrido for maior do que o esperado, especuladores são surpreendidos, estes saem do equilíbrio e ocorre uma correção da taxa de câmbio aversão do banco central aos desvios de sua meta de taxa de câmbio (inverso da independência do banco central) tipo de intervenção cambial em vigor no período s intervenção do banco central que o especulador representativo espera que vá ocorrer ao final do período s taxa de câmbio nominal (preço em moeda doméstica da moeda externa) no período s meta de taxa de câmbio nominal do banco central doméstico em s função de utilidade no período s sem forma funcional específica fator de desconto para as possíveis perdas futuras do especulador

8 (1) (2) Almekinders (1995) Obstfeld & Rogoff (1996)

9 custos da intervenção através do canal de portfólio custos da intervenção através do canal de expectativas banco central explora a divergência entre a intervenção em curso e a esperada para influenciar a taxa de câmbio, pegando o especulador fora do equilíbrio intervenção esterilizada não funciona intervenção via expectativas não funciona Termos ao quadrado: perdas do banco central aumentam mais que proporcionalmente quando o volume de intervenção aumenta perdas do banco central aumentam proporcionalmente mais do que as mudanças especulativas da taxa de câmbio banco central leva em conta não apenas a política cambial, mas também a utilidade dos residentes domésticos (1)

10 aversão do especulador de ser enganado pelo banco central quando o especulador é realmente enganado, suas perdas aumentam mais que proporcionalmente especulador considera as perdas decorrentes da política cambial depois de considerar seus ganhos de utilidade (2)

11 Períodos de tempo estão desconectados minimização de (1) e (2) separadamente em cada período jogo one-shot repetido A interação estratégica entre o banco central e o especulador ocorre depois do choque na taxa de câmbio jogo essencialmente determinístico O choque provavelmente resulta da interação de decisões tomadas por vários participantes do mercado Não é preciso modelar o comportamento de todos os especuladores que interagem entre si distintos negociantes de moeda estrangeira podem ser tratados como um único especulador representativo O choque pode ser observado tanto pelo banco central como pelo especulador

12 Timing dos eventos do jogo de política cambial

13 Intervenção cambial é modelada pela regra de política (Marston 1985, Obstfeld & Rogoff 1996) (3) oferta de moeda doméstica em t meta para a oferta de moeda meta para a taxa de câmbio grau de intervenção do banco central no mercado de câmbio flutuação livre taxa de câmbio nominal fixa intervenção do tipo "remar contra a maré intervenção do tipo acomodar

14 Remar contra a maré: tipo de intervenção que tenta mover a taxa de câmbio no sentido oposto à sua tendência atual Taxa de câmbio fixa: banco central volta-se exclusivamente para a sua meta de taxa de câmbio nominal, sem se preocupar com a oferta de moeda ( se ) Flutuação livre: banco central concentra-se exclusivamente na meta da oferta de moeda, evitando qualquer intervenção no mercado de câmbio ( se ) Acomodar: banco central procura manter a tendência existente da taxa de câmbio Supomos que tanto remar contra a maré como acomodar são implementadas através de alterações em Essas alterações podem ou não ser esterilizadas

15 Função de reação do banco central (4) Equilíbrio de Nash: banco central e especulador escolhem simultaneamente e

16 Função de reação do especulador (5)

17 Equilíbrio de Nash: (5) em (4)

18 (6)

19 (6) mostra que a intervenção de equilíbrio será remar contra a maré, se a administração do câmbio for considerada mais importante que a utilidade dos residentes domésticos há um viés de intervenção cambial de equilíbrio Exceto se Acomodar será ótimo na situação inversa O parâmetro em (6) mostra que quanto mais o banco central for independente ( ), menor será o viés de intervenção de equilíbrio

20 O viés de intervenção cambial é ineficiente porque não há benefícios para compensar os custos da intervenção Não há benefício porque, sendo a intervenção plenamente antecipada pelo especulador racional (equação (5)), ela não consegue limitar o impacto do choque na taxa de câmbio através do canal de expectativas

21 Banco central é o líder de Stackelberg Banco central age antes do especulador e conhece o formato exato da função de reação do especulador Banco central escolhe o ponto sobre a função de reação do especulador que minimiza a sua própria função de perda

22 (5) Inserir a função de reação do especulador na função de perda do banco central (1) (6) leva a

23 Especulador é o líder de Stackelberg: age antes do banco central Inserir a função de reação do banco central na função de perda do especulador (4) (2) leva a

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26 (6) Inserindo a equação anterior em (4) (4)

27 Não faz diferença quem seja o líder: o resultado do jogo sempre será a equação (6) do equilíbrio de Nash Possível explicação: a estratégia do especulador ( ) é dominante

28 Comentários Quanto mais alto for o peso que o banco central confere ao produto, maior será o incentivo para criar inflação-surpresa Parâmetro do peso sobre o produto é interpretado como o inverso do grau de independência do banco central (Rogoff 1985) Porque o banco central sabe que, no longo prazo, ele apenas poderá aumentar o produto provocando inflação-surpresa. Portanto, o banco central apenas fará expansões monetárias maiores do que o esperado se forçado por políticos A racionalidade para a independência do banco central ser o inverso de vem da literatura do jogo de política monetária

29 Analogamente, quanto maior for a influência dos políticos sobre a política cambial, maior será a pressão para o banco central tentar reverter choques especulativos (desvios da PPP) A interpretação do valor de pode ser também que o banco central não se importa com as flutuações especulativas da taxa de câmbio Mas pode ser dito que a principal atribuição do banco central é a estabilidade doméstica Almekinders (1995) introduziu um choque na função de perda do banco central para o volume ótimo de intervenção poder se alterar ao longo do tempo Mas embora se espere que, em um jogo não- cooperativo repetido, os resultados melhorem em relação a um jogo repetido de Nash one-shot Isso não melhorou o resultado do ponto do vista do banco central

30 Neste jogo não determinístico, podemos imaginar uma estratégia de gatilho para o especulador forçar o bom comportamento do banco central 1. Começar com 2. Continuar com nos períodos subsequentes, a menos que o banco central faça 3. Se o banco central fizer, reverter para a estratégia não-cooperativa para o resto do jogo Isso não seria esperado funcionar justamente porque o jogo não é determinístico (Canzoneri & Henderson 1991) Uma estratégia de gatilho óbvia para o especulador seria:

31 Aplicação

32 Tabela 1 Intervenção e Independência do Banco Central ( ) VMRCE = coeficiente de intervenção representado pela variação média percentual mensal da reserva de moeda externa do banco central no período VVMRCE = variância da variação média percentual mensal da reserva de moeda externa no banco central no período IIBC = índice de independência do banco central Fonte. Os dados de VMRCE foram obtidos no International Financial Statistics do FMI. Os de IIBC são de Jácome (2001)

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34 Tabela 2 Variação Média das Reservas e Independência do Banco Central VMRCE = variação média mensal das reservas de moeda externa VVMRCE = variância da variação média mensal das reservas de moeda externa IIBC = índice de independência do banco central * e ** significância a 10% e 5%, respectivamente Valores entre parênteses representam a estatística t DW: estatística Durbin-Watson R2: coeficiente de determinação F: estatística global da regressão

35 Tabela 3 Coeficiente de Intervenção e Independência do Banco Central ( ) Fonte. Os dados de taxa de câmbio nominal, níveis de preços doméstico e americano, e taxa de juros foram retirados do International Financial Statistics do FMI. O IIBC é de Jacomé (2001)

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37 Tabela 4 Coeficiente de Intervenção Estimado e Índice de Independência do Banco Central CI = coeficiente de intervenção do banco central IICB = índice de independência do banco central CIR e IICBR representam as séries anteriores restritas aos países com coeficientes significativos CIRB e IICBR representam as séries que excluem da amostra os países cujos coeficientes foram estatisticamente não significaticos e a Bolívia * e ** significância a 10% e 5%, respectivamente Valores entre parênteses representam a estatística t DW: Durbin-Watson R2: coeficiente de determinação F: estatística global da regressão

38 Conclusão Fato estilizado: intervenção esterilizada não afeta duradouramente a taxa de câmbio Uma explicação para o fato é a intervenção ser plenamente antecipada por agentes privados racionais A intervenção não teria sucesso em limitar o impacto de choques na taxa de câmbio através do canal de expectativas Não há então benefícios para compensar os custos da intervenção Por que então bancos centrais continuam intervindo?

39 O comportamento estratégico do banco central com o setor privado pode fornecer a resposta O resultado desse jogo não-cooperativo é um viés de intervenção na política cambial discricionária Como os custos da intervenção não são compensados por qualquer benefício, o viés é ineficiente O viés de intervenção resulta quer o banco central faça o movimento em primeiro lugar, quer o especulador o faça em primeiro lugar, ou ambos o façam simultaneamente Mesmo sem cooperação, o equilíbrio de Nash é sempre ótimo porque a estratégia do especulador (esperar a intervenção que o banco central faz) é dominante Apresentação elaborada por Martha Scherer, CNPq-UFRGS


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