Decisões de Estrutura de Capital: Conceitos Básicos Prof

Apresentação em tema: "Decisões de Estrutura de Capital: Conceitos Básicos Prof"— Transcrição da apresentação:

1 Decisões de Estrutura de Capital: Conceitos Básicos Prof
Decisões de Estrutura de Capital: Conceitos Básicos Prof. Antonio Lopo Martinez Risco do negócio vs. risco financeiro Teoria da estrutura de capital Exemplo de fluxo de caixa perpétuo Estabelecendo a estrutura ótima de capital

2 O que é risco de negócio? Incerteza sobre o retorno sobre o capital investido (ROIC). Nota-se que o risco operacional não inclui efeitos financeiros. Probabilidade Risco baixo Alto risco E(ROIC) ROIC

3 Fatores Que Influenciam o Risco Operacional
Incerteza sobre a demanda (vendas unitárias). Incerteza sobre preços de venda. Incerteza sobre custos. Capacidade de repassar custos aos preços Capacidade de desenvolver no tempo certo novos produtos . Exposição a riscos externos (exportadoras) Grau de alavancagem operacional (GAO).

4 O que é alavancagem operacional, e como ela afeta o risco operacional?
Alavancagem Operacional é utilização de custos fixos ao invés de custos variáveis. Se a maior parte dos custos são fixos, não declinam quando a demanda cai, dessa forma a empresa tem alta alavancagem operacional.

5 O que acontece se os custos variáveis mudam?
Maior alavancagem operacional leva a mais risco operacional, por isso uma pequena queda nas vendas causa uma grande queda no lucro. Rec. Rec. $ $ CT Lucro CT CF CF QPE QPE Vendas Vendas O que acontece se os custos variáveis mudam?

6 Probabilidade Baixa alavancagem operacional Alta alavancagem operacional LAJIRB LAJIRA Situação Típica: Pode-se utilizar alavancagem operacional para se obter LAJIR maior, mas o risco aumenta.

7 O que é alavancagem financeira? Risco financeiro?
Alavancagem financeira é a utilização de dívidas - capital de 3os. Risco financeiro é o risco adicional que os acionistas tem como resultado da alavancagem financeira.

8 Risco Operacional vs. Risco Financeiro
Risco Operacional depende de fatores dos negócios tais como competição, preços,custos, inovações e alavancagem operacional. Risco Financeiro depende somente dos tipos de títulos emitidos: Maior dívida, maior risco financeiro.

9 isolado operacional financeiro = +
Como os riscos operacional e financeiro são mensurados isoladamente ,i.e., se a ação não é mantida em uma carteira? Risco Risco Risco isolado operacional financeiro = Risco isolado = sROE. Risco operacional = sROE(U). Risco financeiro = sROE - sROE(U). * (U) sem alavancagem

10 Duas Estruturas Hipotéticas
Estrutura A Estrutura B Sem dívidas $1.000 de dívida com juros de 10% $2.000 de ativos $2.000 de ativos $2.000 de PL $1.000 de P.L. 50% alíquota de IR 50% alíquota de IR

11 Estrutura Sem Dívidas LAJIR $100 $200 $300 Juros LAIR $100 $200 $300 I.R. (50% ) L.L. $ 50 $100 $150 ROE 2,5% 5,0% 7,5%

12 Estrutura Com Dívidas LAJIR $100 $200 $300 Juros LAIR $ $100 $200 I.R. (50%) L.L. $ $ 50 $100 ROE 0% 5,0% 10,0%

13 Temos 2 empresas hipotéticas
Empresa U Empresa L Sem dívidas $ de dívida com juros de 12% $ de ativos $ de ativos 40% alíquota de IR 40% alíquota de IR Ambas empresas tem a mesma alavancagem operacional,risco operacional, e distribuição probabilística de LAJIR. Diferem somente com respeito a utilização de dívidas.

14 Empresa U : Sem Alavancagem
Economia Ruim Média Boa Prob. 0,25 0,50 0,25 LAJIR $2.000 $3.000 $4.000 Juros LAIR $2.000 $3.000 $4.000 I.R. (40%) L.L. $1.200 $1.800 $2.400

15 Empresa L: Com Alavancagem
Economia Ruim Média Boa Prob.* 0,25 0,50 0,25 LAJIR* $2.000 $3.000 $4.000 Juros LAIR $ $1.800 $2.800 I.R. (40%) L.L. $ $1.080 $1.680 *Iguais aos da Empresa U.

16 Cia U Ruim Média Boa ROI 6.0% 9.0% 12.0% ROE 6.0% 9.0% 12.0% 8 8 8
LAJIR/JUROS 8 8 8 Cia L Ruim Média Boa ROI 8.4% 11.4% 14.4% ROE 4.8% 10.8% 16.8% LAJIR/JUROS 1.67x 2.5x 3.3x times-interest-earned- LAJIR/JUROS

17 Medidas de Lucratividade:
E(BEP)* % % E(ROI) % % E(ROE) % % Medidas de Risco: sROE % % CVROE % % E(TIE) x * Basic Earning Power (LAJIR/AT) U L 8

18 L tem ROI e ROE esperados mais altos devido a economias de imposto.
Conclusões Basic earning power = BEP = LAJIR/Ativos totais não é afetada pela alavancagem financeira. L tem ROI e ROE esperados mais altos devido a economias de imposto. L tem ROE (e LPA) maiores devido aos custos fixos de juros. Seu maior retorno esperado é acompanhado por um risco maior. (Mais...)

19 Em termos de risco isolado, Empresa L é mais arriscada que a empresa U.
Risco operacional de L é sROE(U) = 2.12%. Risco isolado de L é sROE = 4.24%. Risco financeiro de L é sROE - sROE(U) = 4.24% % = 2.12%. (de U é zero.)

20 Para que a alavancagem aumente o ROE esperado, tem que obter ROA > kd(1 - T). (ROA = ROEU = 9%.)
Por que? Se kd(1 - T) > ROA, então as despesas de juros serão maiores que o lucro operacional gerado pelos ativos financiados com a dívida, dessa forma, a alavancagem irá diminuir o lucro líquido e o ROE.

21 Teoria da Estrutura de Capital
Teoria de MM Imposto de Renda Zero I.R. de Empresas I.R. de empresas e pessoas físicas Teoria da troca Teoria de assimetria de informação (signaling theory) Financiamento com dívidas como forma de controle da administração.

22 Exemplo de Fluxo de Caixa Perpétuo
LAJIR = $ ; esperado constante ao longo do tempo. Empresa distribui todos os ganhos como dividendos e é totalmente financiada com capital próprio. ações emitidas. P0 = $20; I.R. = 40%.

23 Estimativas de Custo Montante Emprestado (000) kd ks $ % % 15.5 1, Se a empresa recompra ações, dívidas seriam contraídas para a recompra de ações.

24 Modelo MM não poderia ser aplicado porque várias suposições são violadas.
kd não é constante. Custos de falência existem.

25 Eventos Sequenciais na Reestruturação de Capital
Empresa anuncia a reestruturação. Investidores reavaliam suas posições e estimam um novo valor do P.L. Dívida é contraída e o dinheiro é utilizado para a recompra de ações a um novo preço de equilíbrio. (Mais...)

26 Ações Dívida contraída
Adquiridas Novo preço da ação Depois da recapitalização a empresa teria mais dívidas mas menos ações ordinárias emitidas. A situação com vários níveis de dívidas é mostrada a seguir. Total de ações = 100

27 S = Valor das ações D = Valor das dívidas S + D = Valor Total da Empresa

28 Dívida = $250, kd = 10%, ks = 15.5%. S1 = = = $1.839. V1 = S1 + D1 = $ $250 = $2.089. P1 = = $20,89. (LAJIR - kdD)(1-IR) ks [$ ,1($250)](0.6) 0,155 $2.089 100

29 Ações $250 recompradas $20,89 Ações remanescentes Verificação do preço da ação: P1 = = = $20,89. = = 11,97. = n1 = ,97 = 88,03. S1 n1 $1.839 88,03

30 D = $500, kd = 11%, ks = 16.5%. S1 = = = $1.618. V1 = S1 + D1 = $ $500 = $2.118. P1 = = = $21,18. (LAJIR - kd D)(1 - IR) ks [$ ,11($500)](0.6) 0,165 V1 n0 $2.118 100

31 Ações $500 recompradas $21,18 Ações remanescentes Verificação do preço da ação: P1 = = = $21,18. = = 23,61. = n1 = ,61 = 76,39. S1 n1 $1.618 76,39

32 D = $750, kd = 13%, ks = 18%. S1 = = = $1.342. V1 = S1 + D1 = $ $750 = $2.092. P1 = = $20,92. (LAJIR - kd D)(1 - IR) ks [$ ,13($750)](0.6) 0,18 $2.092 100

33 Ações $750 recompradas $20,92 Ações remanescentes Verificação do preço da ação : P1 = = = $20,92. = = 35,85. = n1 = ,85 = 64,15. S1 n1 $1.342 64,15

34 Qual é o montante ótimo de dívida da empresa?
Dívida kd ks P $ % 15.5% $20.89 $ de dívida resulta no mais alto preço de ação e dessa forma, é o melhor nível de dívida considerado.

35 Suponha D = $ , S = $ , P0 = $20,89, e n = 88,030. Dívida antiga deve ser resgatada se empresa assumir novas dívidas. Qual seria o preço da ação se dívida aumentasse para $ e metade fosse utilizada para resgatar dívida antiga e a outra metade para recomprar ações?

36 Novos valores (depois do financiamento mas antes de resgatar dívida.
$250 do valor pertence aos credores atuais, então P1 = = = $21,22. [$ ,11($500)](0,6) 0,165 V1 - D0 n0 $ $250 88,03

37 Suponha os mesmos fatos, exceto que a empresa não tem que resgatar a dívida antiga, e tanto os credores antigos como os novos tem os mesmos direitos de prioridade. O que aconteceria com o preço das ações da empresa? Empresa tem dois tipos diferentes de títulos de dívida. Valor de mercado dos títulos antigos cai, porque eles tem juros de 10%, mas crescimento na alavancagem faz com que taxa exigida de retorno aumente para 11%.

38 Pagamento perpétuo de juros
[$ ,11($250) - 0,10($250)](0,6) 0,165 S1 = = $1.627. Valor dívida nova V = $250; kd = 11%. V dívida antiga= = = $227 vs. $250. Pagamento perpétuo de juros Novo kd $250(0,10) 0,11

39 Novo valor empresa - Valor dívida antiga Ações antigas emitidas
(continuação) V1 = $ $250 + $227 = $2.104. P1= = = $21,32 vs. $21,22. Novo valor empresa - Valor dívida antiga Ações antigas emitidas $ $227 88,03 Existe uma transferência de riqueza dos antigos credores para os acionistas.

40 Cálculo LPA com dívida de $0, $250, $500, e $750, assumindo que empresa começa com dívida zero.
Lucro Líquido = LL = [LAJIR - kd D](1-T). LPA = LL/n. $ 0 $ , $3,00 , ,24 , ,50 , ,77 D LL n LPA

41 LPA continua aumentando além do nível ótimo de endividamento de $500
Porém não se pode focalizar somente o LPA, porque ele não reflete o aumento do risco que é suportado pelos acionistas.

42 WACC a cada nível de dívida.
D S V kd ks WACC $ 0 $2.000 $ ,0% 15,0% % 15, ,4 , , ,2 , , ,3 i.e. D = $250: WACC = ($250/$2.089)(10%)(0,6) + ($1.839/$2.089)(15,5%) = 14,4%.

43 O WACC é minimizado com D = $500
O WACC é minimizado com D = $ , o mesmo nível de dívida que maximiza o preço da ação. Desde que o valor da empresa é o valor presente do lucro operacional futuro,uma taxa de desconto menor (WACC) leva a um maior valor.

44 Se o risco operacional fosse maior, como ele afetaria a análise anterior ?
Em qualquer nível de endividamento, a probabilidade de risco financeiro seria maior. Tanto kd e ks aumentariam mais rápido que antes. O resultado final seria uma estrutura ótima de capital com menos dívidas. Risco operacional menor teria efeito oposto.

45 Faria sentido fazer análise similar para outras empresas ?
Não. A análise anterior foi baseada na suposição de crescimento zero, e muitas empresas não estão nessa categoria.

46 Que tipo de análise as empresas deveriam fazer para auxiliar na obtenção de sua estrutura ótima ou meta de capital? A projeção e simulação de modelos financeiros podem ajudar a demonstrar como as mudanças na estrutura de capital afetam preços das ações, índices de coberturas e outros impactos. (Mais...)

47 Modelos projetados podem gerar resultados sob vários cenários, mas o administrador financeiro deve especificar os valores utilizados na projeção, interpretar os resultados, e eventualmente decidir por uma estrutura meta de capital. Ao final, a decisão de estrutura de capital será baseada numa combinação de analise e JULGAMENTO.

48 Quais são os outros fatores que os administradores deveriam considerar ao determinar a estrutura meta de capital? Índices de endividamento de outras empresas que pertencem ao setor. Índices de cobertura projetados com diferentes estruturas de capital, sob cenários econômicos diferentes. Atitudes de investidores e agências de rating. (impactos nos ratings dos títulos).

49 Capacidade “reserva” de empréstimos.
Efeitos no controle. Tipo de ativos--boas garantias? Alíquota de Imposto de Renda.