Estratégias em Utilities O jogo que constitui o processo de regulação, tipicamente em utilities, propicia a possibilidade de comportamentos estratégicos por parte dos gestores de empresas reguladas, explorando assimetrias de informação e manipulando variáveis financeiras, em particular a sua estrutura de capital – Spiegel e Spulber (1994), Dasgupta e Nanda (1993). 1

Estratégias em Utilities Tal, é passível de perspetivar as possíveis consequências que tais estratégias poderão ter nos mercados de capitais, nomeadamente nas expectativas dos potenciais investidores, assim como em potenciais operações de F&A, quando permitidas no quadro legal. No caso específico dos processos de regulação, a estrutura de capital da empresa regulada pode desempenhar uma função importante no jogo regulatório, dada a interação entre as decisões financeiras e de investimento da empresa e a taxa de rendibilidade máxima permitida pelo regulador (e a implícita estrutura tarifária associada). 2

Estratégias em Utilities Com efeito: i) O orgão regulador estabelece a taxa de rendibilidade máxima permitida (ou o nível de preços máximos – cap) de acordo com a estrutura de capital e o plano de investimentos da empresa, tentando refletir nessa escolha, não só o interesse dos consumidores, mas também o interesse dos investidores; 3

Estratégias em Utilities ii) O mercado de capitais, por seu lado, avalia o capital próprio e o capital alheio da empresa regulada, com base na estrutura financeira e, nos projetos de investimento da empresa regulada, assim como nas atuais e futuras políticas regulatórias; iii) A empresa regulada toma as suas decisões financeiras e de investimento antecipando as decisões do orgão regulador e as reações dos mercados financeiros. 4

Estratégias em Utilities As interações verificadas nos processos de regulação, patenteadas e sintetizadas anteriormente, facilmente deixa antever a possibilidade de uma escolha estratégica da estrutura financeira por parte da empresa regulada no sentido de afetar, em seu proveito, o resultado do jogo regulatório. Por outro lado, a verificação de assimetrias de informação em todo o processo regulatório, reforça a possibilidade de comportamentos estratégicos por parte das empresas reguladas, procurando, por exemplo, minimizar a possibilidade de comportamentos oportunísticos por parte dos orgãos reguladores ( o que se pode verificar em ambientes regulatórios mais pro-consumidores, Spiegel, 1997). 5

Estratégias em Utilities Esses comportamentos estratégicos podem também e, simultaneamente, tentar sinalizar um elevado valor para os potenciais investidores no mercado de capitais. Nesse sentido, por exemplo, a emissão de dívida por parte da empresa regulada, poderá levar as autoridades reguladoras a uma revisão em alta das tarifas, preocupadas com a sua integridade financeira. 6

Estratégias em Utilities Spiegel e Spulber (1994), no âmbito do modelo por si desenvolvido, estabelecem algumas proposições (confirmadas por estudos empíricos) de que destacaria as seguintes: Proposição I – O preço regulado ótimo excede sempre o custo marginal. Para esse preço e fixada uma determinada estrutura financeira, existe uma dada probabilidade de falência. 7

Estratégias em Utilities Proposição II – Em determinadas condições, o preço regulado ótimo aumenta quando a qualidade da dívida da empresa apresenta deterioração. Proposição III – Em determinadas condições, o preço regulado ótimo aumenta com acréscimos de capital alheio na estrutura financeira da empresa regulada. O preço regulado ótimo decresce com o aumento do nível de investimento da empresa. 8