Causas das F&A …Da perspetiva da Economia Industrial às motivações de natureza financeira… A questão da motivação subjacente às fusões insere-se na problemática mais vasta da explicação dos comportamentos empresariais. A hipótese de que o comportamento empresarial seja explicado pelo objetivo da maximização do lucro continua a ser a pedra fulcral da Microeconomia e da Economia Industrial. 1

Causas das F&A A propósito daquela hipótese, permanece atual o comentário de Scitovsky (1943): … has almost come to be regarded as equivalent to rational behavior and as an axiom, which is self-evident and needs no proof or justification. Isto, apesar da observação da realidade das empresas e dos mercados contemporâneos suscitar fundamentadas dúvidas quanto ao seu realismo. 2

Causas das F&A Por exemplo, A. Jacquemin (1984), refletindo essas dúvidas, nota que se verifica …por exemplo, que muitas vezes o lucro, mais do que o objetivo único, é apenas um argumento entre outros da função objetivo da empresa, ou tão somente uma restrição a respeitar…. Estas são questões a que voltaremos a propósito do Governo da Empresa. 3

Causas das F&A Muitas teorias têm sido avançadas na literatura, tentando explicar os motivos das F&A, bem como de outras formas de reestruturação e controlo empresarial. Como referem Ravenscraft e Scherer (1987): …there are surely more opinions on why mergers are made than there are economists who have written on the subject…. 4

Causas das F&A (Da perspetiva da Economia Industrial…) As explicações/avaliações mais próximas da Economia Industrial, assumindo uma perspetiva ex-post, procuram analisar variações, por exemplo, nas quotas de mercado ou na produtividade, resultantes das F&A. Embora apresentem uma grande variabilidade de resultados, são mais pessimistas quanto aos efeitos positivos das F&A. 5

Causas das F&A (…às motivações de natureza financeira) Os estudos fundamentados na modernas finanças empresariais (event studies) assumem uma perspetiva ex-ante, utilizando o instrumental teórico da Teoria Financeira, nomeadamente os resultados do Modelo de Avaliação de Ativos Financeiros em Equilíbrio (MAAFE). O anúncio de uma potencial fusão ou aquisição é visto como um acontecimento (event), que influencia as avaliações das empresas a adquirir, e adquirente, no mercado de capitais, por parte dos investidores. 6

Causas das F&A Para além de utilizar como instrumento o MAAFE, o pressuposto fundamental da análise é o da eficiência dos mercados de capitais. Por outro lado, são os mais otimistas quanto aos ganhos de eficiência resultantes das F&A. Um primeiro grupo de teorias seria aquele que procura explicar as F&A com base em diferenças de eficiência. 7

Causas das F&A Estas teorias são as mais otimistas quanto ao potencial benefício social resultante daqueles processos, incluindo também a possibilidade de obtenção de algum tipo de sinergia. Se esta última ocorresse, de alguma forma, o valor da empresa resultante da fusão excederia a soma do valor das empresas, consideradas individualmente, antes da fusão. 8

Causas das F&A A chamada teoria da Eficiência Diferencial afirma que as empresas mais eficientes adquiriam as menos eficientes e, aumentando a eficiência destas últimas, resultaria daí um ganho social líquido. Devido ao facto de ser muitas vezes difícil avaliar antecipadamente aquele diferencial, é muito provável que este tipo de F&A ocorra em indústrias relacionadas, dado ser mais fácil identificá-lo. 9

Causas das F&A A chamada Teoria da Eficiência Operativa postula que as F&A permitem alcançar níveis de atividade de que resultariam, mais facilmente, obtenção de economias de escala ou de gama. Estaria aqui incluído o conceito de complementaridade de capacidades, podendo, no entanto, existir vias alternativas à fusão ou aquisição (e. g. Joint-Ventures, Alianças estratégicas). 10

Causas das F&A A Teoria da Ineficiência na Gestão, sugere que a equipa de gestão da empresa-alvo revela um tal grau de incapacidade que, virtualmente, qualquer equipa alternativa poderá fazer melhor, o que de alguma forma permitirá antecipar uma maior probabilidade de F&A, por este motivo, em indústrias não relacionadas. Trata-se da clássica justificação para a existência de um mercado pelo controlo de empresas, podendo ainda constituir um caso particular de economias de escala ou de gama. 11

Causas das F&A Finalmente, neste grupo de teorias, poderíamos acrescentar a Teoria da Sinergia Financeira, a qual avança com a hipótese da existência de complementaridades, via F&A, ao nível da função financeira. Assim, empresas em mercados em declínio podem gerar cash-flows em excesso, dada a falta de oportunidades de investimento atrativas, enquanto aquelas que se encontram integradas em mercados em crescimento podem debater-se com falta de meios financeiros para financiar os respetivos projetos de investimento. 12

Causas das F&A Da combinação deste tipo de empresas, através de F&A, resultaria um menor custo do capital e uma mais eficiente afetação dos recursos financeiros (menor risco). 13

Causas das F&A Bibliografia relevante: Valente, H. (2005) – cap.1 Verga Matos, Rodrigues (2000) – cap. 3, 4 Weston et al. (2001) – ch.6. 14