Diversificação A Economia da Estratégia Capítulo 5 Besanko, Dranove, Shanley e Schaefer, 3ª Edição Capítulo 5 Diversificação Apresentação de slides preparada por Richard PonArul California State University, Chico  John Wiley  Sons, Inc.

Por que Diversificar? Muitas empresas bem conhecidas produzem para vários mercados A diversificação de produtos e mercados pode se dever a economias de escala e de escopo A diversificação por outras razões tende a ser menos bem-sucedida

Medindo a “Relacionalidade” Para identificar economias de escala em empresas com múltiplos negócios, Richard Rumelt desenvolveu o conceito de intensidade de relação, ou “relacionalidade” Dois negócios estão relacionados se compartilham características tecnológicas, características de produção e/ou canais de distribuição

Classificação por Intensidade de Relação Uma empresa de negócio único obtém mais de 95% de suas receitas de uma única atividade Uma empresa de negócio dominante obtém de 70 a 95% de seu faturamento de uma atividade principal

Classificação por Intensidade de Relação Uma empresa de negócio relacionado extrai menos de 70% de seu faturamento de uma atividade principal, e suas outras linhas de negócio estão relacionadas à principal Uma empresa de negócios não-relacionados ou um conglomerado extrai menos de 70% de seu faturamento da sua área principal e possui menos atividades relacionadas à tal área

Classificação por Intensidade de Relação Tipo Proporção do faturamento Exemplos da atividade principal Único >95% KLM, Debeers Dominante 70 a 95% N.Y. Times, 3M Relacionado <70% Philip Morris Conglomerado <70% ITT, Beatrice

O Aumento dos Conglomerados Após a Segunda Guerra Mundial De 1949 a 1969, a proporção de empresas de negócio único e de negócio dominante caiu de 70% para 36% No mesmo período, a proporção de conglomerados aumentou de 3,4% para 19,4%

A Entropia como Medida de Diversificação A entropia mede a diversificação como conteúdo de informação Se uma empresa atua exclusivamente em uma linha de negócio (pure play), sua entropia é zero Para uma empresa que atua de forma igual em 20 linhas diferentes, a entropia está em torno de 3

O Declínio da Entropia nos Anos 1980 Durante os anos 1980, a entropia média das 500 empresas da revista Fortune 500 caiu de 1,0 para 0,67 A fração de empresas norte-americanas com um único segmento de negócio aumentou de 36,2% em 1978 para 63,9% em 1989 As empresas se tornaram mais focadas em seus negócios centrais

Ondas de Fusões na História dos EUA A primeira onda criou monopólios como a Standard Oil e a U.S. Steel (anos 1880 até o início dos anos 1900) A onda de fusões dos anos 1920 criou oligopólios e empresas verticalmente integradas A onda de fusões dos anos 1960 criou conglomerados diversificados

Ondas de Fusões na História dos EUA A onda de fusões dos anos 1980, quando empresas subvalorizadas foram compradas no mercado A mais recente onda de fusões de meados dos anos 1990, em que as empresas buscavam maiores fatias de mercado e maior presença global através de fusões com negócios “relacionados”

Formas de Diversificar As empresas podem diversificar de diferentes maneiras Podem desenvolver novas linhas de negócios internamente Podem formar joint ventures em novas áreas de negócios Podem adquirir empresas em linhas de negócio não-relacionadas

Por que as Empresas Diversificam? Razões com base em eficiência que beneficiam os acionistas Economias de escala e de escopo Economizar em custos de transações Mercados de capital internos Diversificação de carteiras de acionistas Identificar empresas subvalorizadas

Evidência de Economias de Escala Se uma fusão é motivada por economias de escala, a fatia de mercado das empresas que se fundiram deve crescer imediatamente após a fusão Dados de indústrias manufatureiras (do estudo de Thomas Brush) mostram que as mudanças na fatia de mercado aconteceram conforme a expectativa

Evidência com Relação ao Escopo Se as empresas buscam economias de escopo através da diversificação, deve-se esperar que grandes empresas vendam um conjunto de produtos relacionados em mercados diferentes Evidências (do estudo de Nathanson e Cassano) indicam que isso ocorre apenas ocasionalmente Muitas empresas produzem produtos não-relacionados e atendem grupos de consumidores também não-relacionados

Economias de Escopo Fora da Tecnologia e de Mercados Empresas que produzem produtos não-relacionados e atendem mercados não-relacionados podem estar buscando economias de escopo em outras dimensões Duas explicações dessa abordagem são Visão da empresa baseada em recursos (Penrose) Lógica dominante de gerenciamento geral (Prahalad e Bettis)

Economizando em Custos de Transações Se os custos de transação complicam a coordenação, a fusão pode ser a resposta Custos de transações podem ser um problema devido a ativos especializados, como capital humano A coordenação de mercado pode ser superior na ausência de ativos especializados

A Universidade como um Conglomerado Uma universidade voltada primordialmente para cursos de graduação é um “conglomerado” de diferentes departamentos Economias de escala (biblioteca comum, dormitórios, ginásio de esportes) ditam localização e propriedade comuns O valor do investimento de um departamento depende das ações dos demais departamentos (ativos de relacionamento específico)

Mercados de Capital Internos Em uma empresa diversificada, algumas unidades geram fundos abundantes que podem ser canalizados para unidades que precisam desses fundos (mercado de capital interno) A questão-chave é se a empresa pode fazer um trabalho melhor de avaliação de seus investimentos e oportunidades do que uma fonte externa de financiamento poderia fazer Mercados de capital internos também podem originar custos de influência

Diversificação e Risco A diversificação reduz o risco da empresa e suaviza o fluxo de rendimentos Mas os acionistas não se beneficiam disso, uma vez que podem diversificar suas carteiras a um custo próximo de zero Apenas quando os acionistas são incapazes de diversificar (como no caso de proprietários de uma grande fração da empresa) eles se beneficiam de tal redução de risco

Identificando Empresas Subvalorizadas Quando a empresa-alvo está em um negócio não-relacionado, a firma adquirente tem mais probabilidade de ter sobrevalorizado o alvo A pergunta-chave é: “Por que outros aquirentes potenciais não fizeram uma oferta tão alta quanto a do adquirente ‘vencedor’?” A maldição do ganhador pode remover quaisquer ganhos de sinergias financeiras

Custos da Diversificação Empresas diversificadas podem incorrer em custos de influência substanciais Empresas diversificadas podem precisar elaborar sistemas de controle para recompensar e punir os gerentes Mercados de capital internos podem não funcionar bem

Mercados de Capital Internos em Companhias de Petróleo Se mercados de capital internos funcionassem bem, investimentos em subsidiárias não-petrolíferas não deveriam ser afetados pelo preço do petróleo Razões gerenciais podem dominar as decisões de investimento

Razões Gerenciais para a Diversificação O crescimento corporativo pode beneficiar os gerentes mesmo quando não adiciona valor para os acionistas Quando o crescimento não pode ser alcançado através de desenvolvimento interno, a diversificação pode ser uma rota atrativa para o crescimento Quando fusões relacionadas foram dificultadas pela lei, fusões de conglomerados se tornaram populares

Razões Gerenciais para a Diversificação Os gerentes podem se sentir seguros se o desempenho da empresa espelha o desempenho da economia (o que acontecerá com diversificação) A diversificação irá oferecer aos gerentes espaço para movimentos laterais e permitirá a eles investir em habilidades específicas da empresa

Razões Gerenciais para a Diversificação A diversificação não-relacionada pode tornar mais fácil motivar os gerentes com pagamento para incentivos à performance Os gerentes podem estar empenhados em construir um império e aumentar seu status na rede às expensas dos acionistas

Governança Corporativa Os acionistas têm conhecimento quanto ao valor de uma aquisição para a empresa Os acionistas têm incentivos fracos para monitorar a gerência Empresas adquirentes tendem a experenciar uma perda de valor Os efeitos negativos no valor são mais severos quando o CEO possui uma pequena porção das ações da empresa

Mercado para Controle Corporativo Empresas negociadas publicamente estão vulneráveis a tomadas de controle hostis Se os gerentes levam a cabo aquisições ruins, o preço das ações cai, refletindo sobrepagamento pela aquisição potencial sobrepagamento futuro pela gerência atual

Mercado para Controle Corporativo Fluxo de caixa livre (Free Cash Flow - FCF) = fluxo de caixa em excesso de oportunidades de investimento lucrativas Os gerentes tendem a usar FCFs para expandir seus impérios Os acionistas estarão em melhor situação se os FCFs forem usados para pagar dividendos

Mercado para Controle Corporativo Em uma LBO, a dívida é usada para adquirir a maior parte das ações Futuros fluxos de caixa livres são comprometidos com pagamento de dívidas Essas dívidas limitam a capacidade da gerência de expandir o negócio principal

Mercado para Controle Corporativo - Evidência Tomadas de controle hostis tendem a ocorrer em indústrias em declínio ou em indústrias que estão experenciando mudanças drásticas em que os gerentes falharam em reajustar a escala e o escopo das operações Invasores (adquirentes) corporativos lucraram muito ao adquirir e subdividir empresas que tinham estratégias de diversificação não rentáveis

Mercado para Controle Corporativo As LBOs podem prejudicar outros stakeholders Funcionários Detentores de títulos Fornecedores A riqueza criada pela LBO pode ser quase-rendas extraídas dos stakeholders A redistribuição da riqueza pode afetar adversamente a eficiência econômica

Redistribuição e Eficiência de Longo Prazo Tomadas de controle que simplesmente redistribuem a riqueza são racionais do ponto de vista dos adquirentes, mas sacrificam a eficiência de longo prazo Funcionários e outros stakeholders relutarão em investir em ativos de relacionamento específico Tomadas de controle puramente redistributivas criarão uma atmosfera de desconfiança e prejudicarão a economia como um todo

Mercado para Controle Corporativo Possíveis motivos para o fim da onda de fusões LBO Uso de medidas de desempenho como EVA Aumento nas participações na propriedade das empresas por parte dos CEO Monitoramento por grandes acionistas

Diversificação e Desempenho Operacional A diversificação não-relacionada prejudica a produtividade Diversificações em mercados estreitos são melhores que diversificações em mercados amplos

Avaliação e Estudo de Eventos “Desconto de diversificação” na avaliação Descontos podem ser anteriores à aquisição O mercado para controle corporativo reduz o desconto de diversificação

Diversificação e Desempenho Os ganhos da diversificação dependem dos recursos especializados da empresa Os ganhos para adquirentes não-relacionados são exauridos no próprio lance do leilão da empresa alvo da aquisição

Diversificação e Desempenho de Longo Prazo O desempenho de longo prazo de empresas diversificadas parece ser pobre Entre um terço e metade de todas as aquisições e mais da metade das aquisições de novos negócios acabam conduzindo a perdas de propriedades A refocalização corporativa dos anos 1980 pode ser vista como uma correção da onda de fusões de conglomerados dos anos 1960

Diversificação e Desempenho de Longo Prazo Outro ponto de vista é que tanto a diversificação dos conglomerados nos anos 1960 quanto a refocalização dos anos 1980 podem criar valor As condições dos anos 1960 podem ter favorecido diversificações não-relacionadas e tais condições podem ter mudado desde então (exemplo: clima antitruste)