REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO E REGULAÇÃO Silvio Renato Rangel Silveira Diretor Superintendente da FIBRA – Fundação ITAIPU Brasil de Prev. Complementar.

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1 REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO E REGULAÇÃO Silvio Renato Rangel Silveira Diretor Superintendente da FIBRA – Fundação ITAIPU Brasil de Prev. Complementar Membro da Comissão Técnica Nacional de Investimentos

2 O QUE É PRECIFICAÇÃO? (VALUATION) Dicionário Collins VALUATION: Julgamento que alguém faz sobre quanto dinheiro vale alguma coisa. Busca de “certeza” Modelos Matemáticos Opinião do mercado Precificação Julgamento sobre valor Envolve subjetividade

3 PARA QUE SERVE A REGULAÇÃO? “Conjunto de técnicas ou ações que, ao serem aplicadas a um processo, dispositivo, máquina, organização ou sistema, permitem alcançar a estabilidade ou a conformidade a um comportamento previamente definido e almejado”. No caso da regulação do Estado, busca incentivar ou desincentivar condutas, por meio de proibições, obrigações e permissões. Portanto, nenhuma regulação estatal é neutra: ela produz efeito diretos e indiretos sobre a conduta dos agentes. No caso da regulação sobre a previdência, a conduta alcança horizontes de longo prazo. Qualquer que seja a opção de regulação, é importante avaliar previamente quais efeitos diretos e indiretos são produzidos pelas normas. Eventualmente, a regulação pode produzir resultados indiretos com efeitos mais nocivos do que o problema que se deseja resolver. Exemplo polêmico: efeito conjunto da idade de maioridade penal e proibição de trabalho infantil torna crianças e adolescentes mais expostos à criminalidade?.

4 QUEDA NOS JUROS: VIVENDO UMA NOVA REALIDADE Não é a solução!

5 ESCOLHA PRODUZ REFLEXOS DIRETOS E INDIRETOS SOBRE - Incentivo à gestão de curto ou de longo prazo - Incentivo ou desincentivo à tomada de riscos - Valor da contribuição da patrocinadora e dos participantes - Valor dos benefícios - Volatilidade dos resultados superavitários ou deficitários - Prazos e forma de equacionamento de superávits e déficits - Decisões de investimentos - Dinâmica do Mercado financeiro DISCUSSÃO EXTREMAMENTE RELEVANTE PARA O FUTURO DO SISTEMA FECHADO E DO PRÓPRIO MERCADO FINANCEIRO! A B C X Y Z MODELOS DE PRECIFICAÇÃO MODELOS DE REGULAÇÃO

6 FATO: queda de juros (prêmio NTN-B” DÚVIDA: fundos de pensão terão condições de obter, ao longo do tempo, rentabilidade superior à taxa livre de risco (NTN-Bs)? RESPOSTA SIM: fundo de pensão agregando valor. Quanto cada fundo de pensão pode agregar de rentabilidade, considerando o nível de risco desejado e o perfil da carteira? De que forma a regulação pode incentivar a obtenção deste spread pelo fundo de pensão e, ao mesmo tempo, controlar o risco que incorrerá para obtê-lo? RESPOSTA NÃO: fundo de pensão não agregando valor. Se sua estrutura não conseguir render mais do que o participante comprando NTN-B via tesouro direto, sobrevivência do sistema estaria em cheque, diante de questionamentos dos participantes e das patrocinadoras. CONFLITO ENTRE CURTO PRAZO E LONGO PRAZO DIÁGNÓSTICO: O PASSO MAIS IMPORTANTE

7 FATO: queda de juros (prêmio NTN-B” a) MANTÉM META ATUARIAL: fundos de pensão teriam que correr mais riscos. b) DIMIMINUI META ATUARIAL PARA TAXA LIVRE DE RISCO: Efeito indireto: Indução à alocação em NTN-Bs Aumento de contribuição pelos patrocinadores e participantes Redução de benefícios dos participantes c) MISTA: diminui meta atuarial, mas considera capacidade do fundo de pensão em obter um prêmio sobre os ativos livres de risco. Se a regulação exagerar na dose, mesmo com a legítima e nobre pretensão de reduzir a incerteza de um déficit futuro, poderá produzir a certeza de um déficit presente. CONFLITO ENTRE CURTO PRAZO E LONGO PRAZO ALTERNATIVAS PARA QUEDA DE JUROS

8 “Para que o capitalismo funcione a longo prazo, ele precisa fazer investimentos que são do interesse da comunidade humana a longo prazo. Como faz uma doutrina de individualismo radical a curto prazo para enfatizar interesses comunais a longo prazo? Em termos simples, quem representa os interesses do futuro perante o presente?...” LesterThurow, O Futuro do Capitalismo, 1997 Os profissionais do segmento de previdência tem a obrigação de representar os interesses do futuro perante o presente, devem ser os tutores deste futuro. CONFLITO ENTRE CURTO PRAZO E LONGO PRAZO O DILEMA DO CAPITALISMO

9 SOLUÇÕES PRECISAM CONSIDERAR DIFERENÇAS DOS PLANOS  Precisamos considerar as particularidades brasileiras (regulatórias, jurídicas, culturais, mercado, modelo planos, estoque, etc) e do sistema previdenciário.  Precisamos construir um modelo que produza incentivos e desincentivos corretos, adequados às necessidades dos planos.

10 ATIVO (CGPC 04) PASSIVO (CGPC 18) APURAÇÃO E EQUACIONAMENTO DE RESULTADO (CGPC 26) R$

11 ATIVO (CGPC 04) PASSIVO (CGPC 18) APURAÇÃO E EQUACIONAMENTO DE RESULTADO (CGPC 26) INCERTEZA Considerando as incertezas do A e do P, a confiança do resultado contábil (média) é 0%.

12 O RISCO DA CERTEZA Para mim, nosso conhecimento do funcionamento das coisas, na sociedade ou na natureza, vem a reboque de nuvens de imprecisão. Grandes males têm se seguido a uma crença na certeza, seja na inevitabilidade histórica, em grandiosos projetos diplomáticos ou em visões extremas na política econômica. No desenvolvimento de políticas com amplos efeitos sobre um indivíduo ou a sociedade, é preciso cautela, pois não podemos prever as consequências. (Kenneth Arrow, prêmio Nobel.) Qualquer que seja o modelo de precificação adotado, temos que estar cientes que seus resultados são limitados e imprecisos. O resultado contábil, por si só, não expressa a situação de um plano previdenciário. Um déficit de 5% para um passivo com duration curto pode representar um grande risco, mas um déficit de 20% para um duration de passivo longo pode ser perfeitamente administrável. Mais importante do que o critério de precificação dos ativos (CGPC 04) e dos passivos (CGPC 18) é entender o que eles efetivamente significam, e saber o que fazer com os resultados (CGPC 26)!!!

13 13 RESULTADO ATIVO (CGPC 04) PASSIVO Necessidade de uma abordagem integrada e holística da questão CONTEXTUALIZANDO O PROBLEMA REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS PREVIDENCIÁRIOS

14 14 RESULTADO ATIVOPASSIVO (CGPC 18) CONTEXTUALIZANDO O PROBLEMA REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS PREVIDENCIÁRIOS Necessidade de uma abordagem integrada e holística da questão

15 15 RESULTADO ATIVOPASSIVO RESULTADO (CGPC 26) CONTEXTUALIZANDO O PROBLEMA REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS PREVIDENCIÁRIOS Necessidade de uma abordagem integrada e holística da questão

16 16 RESULTADO ATIVOPASSIVO RESULTADO (CGPC 26) ATIVO (CGPC 04) PASSIVO (CGPC 18) INTE- GRAÇÃO DESAFIO: Integração das abordagens, para produzir incentivos corretos à gestão de longo prazo, reduzindo custos para o participante e para a patrocinadora. Gestão de Entidades de Previdência envolve diferentes ciências, cada uma com abordagens próprias CONTEXTUALIZANDO O PROBLEMA REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS PREVIDENCIÁRIOS

17 17 RESULTADO ATIVO (CGPC 04) PASSIVO Critério em estudo na PREVIC: Marcação de todos os ativos a mercado. Pontos para reflexão: -Como ficam os ativos ilíquidos? - Como ficam os investimentos estruturados (FIPs, etc) - Marcação de todas as NTN-Bs a mercado poderá afetar as taxas, e aumentar a volatilidade? - títulos “encarteirados” passarão a ser transacionados: impactos no mercado? CONTEXTUALIZANDO O PROBLEMA REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS PREVIDENCIÁRIOS

18 18 RESULTADO ATIVOPASSIVO (atuário) Critério em estudo na PREVIC: Marcação do passivo pela média móvel dos 36 meses da NTN-B (taxa livre de risco), sem spread. Pontos para reflexão: -Volatilidade do custo para participantes e patrocinadora - volatilidade do passivo - volatilidade do resultado - volatilidade dos benefícios - mudança torna imperativa revisão na regulação da solvência. -Critério desconsidera que fundos alocam em ativos com taxas superiores a NTN-B. CONTEXTUALIZANDO O PROBLEMA REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS PREVIDENCIÁRIOS

19 19 RESULTADO ATIVOPASSIVO Critério PREVIC: - Não conhecido - Atual: equacionamento imediato se déficit superior a 10%. Pontos para reflexão: -Volatilidade do novo sistema de precificação exige maior flexibilidade para equacionamento de déficits e superávits. - novo critério deve produzir incentivos corretos, para incentivar a tomada de riscos de investimentos - novo critério deve considerar limites em função do duration do passivo. RESULTADO (CGPC 26) CONTEXTUALIZANDO O PROBLEMA REFLEXÕES SOBRE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E PASSIVOS PREVIDENCIÁRIOS

20 Patrimônio atual DÉFICIT ou SUPERÁVIT Fluxo de caixa líquido Patrimônio ideal? (sem risco) Taxa de NTN-B (sem risco) COMO TRATAR A SOLVÊNCIA? (discussão iniciada na CTNI, ainda não consensada)

21 Fluxo de caixa líquido Patrimônio atual Taxa de Equilíbrio? SPREAD Taxa de NTN-B (sem risco) COMO TRATAR A SOLVÊNCIA? (discussão iniciada na CTNI, ainda não consensada)

22 Fluxo de caixa líquido Patrimônio atual Taxa de Equilíbrio? DÉFICIT ou SUPERÁVIT SPREAD Fluxo de caixa líquido Patrimônio ideal? (sem risco) Taxa de NTN-B (sem risco) COMO TRATAR A SOLVÊNCIA? (discussão iniciada na CTNI, ainda não consensada)

23 ALGUMAS PREOCUPAÇÕES SOBRE MTM Marcação a mercado é diferente do valor fundamentalista de longo prazo (exuberância irracional, bolhas e crashes). Estimula comportamento curtoprazista dos fundos de pensão Detectados vários casos de efeitos procíclicos do MTM durante a crise recente. Regulamentação de solvência deveria ser contracíclica e não penalizar ativos que oferecem diversificação e rentabilidade de longo prazo. Em circunstâncias especiais a confiança no modelo de MTM pode levar a necessidade de custeio pró-cíclica, investimentos e estratégias de proteção, deterioração da solvência e instabilidade financeira. Regulação deve encorajar níveis superiores de solvência em bons períodos econômicos para funcionar como uma almofada em tempos de crise. Regras de solvência flexibilizadas em vários países desenvolvidos na crise de 2008/2009: período de equacionamento de déficits estendido, requerimentos de marcação à mercado flexibilizados, moratória de contribuições, adoção de taxa atuarial baseada em projeções de longo prazo sobre crescimento e inflação, estabelecimento de piso para taxa de desconto, permissão para usar títulos corporativos de 25 anos para taxa de desconto, flexibilização na precificação de passivos, etc. Fonte: extração de alguns pontos apresentados por Juan Yermo, OCDE em SP, jul/2012.

24 MODELOS NÃO SÃO ORÁCULOS  Modelos são simplificações da realidade;  Todo modelo tem limitações, riscos.  Nenhum modelo substitui a validação de seus resultados, e a análise das ações a serem tomadas, considerando o contexto. MtM

25 CURTO PRAZO LONGO PRAZO “No longo prazo, todos estaremos mortos” Keynes CONFLITO ENTRE CURTO PRAZO E LONGO PRAZO MARCAÇÃO A MERCADO Código de auto-regulação – ANBID Art. 19, §2º - A MaM tem como principal objetivo evitar a transferência de riqueza entre os cotistas dos Fundos de Investimentos...melhorando assim a comparabilidade entre suas performances. E O INCENTIVO REGULATÓRIO?

26 ALGUNS PONTOS PARA SEREM CONSIDERADOS NO NOVO MODELO Tratar a nova regulação de forma integrada, abrangendo conjuntamente as definições relacionadas a precificação de passivos (CGPC 18), de ativos (CGPC 04) e equacionamento de solvência dos planos (CGPC 26); Introduzir dispositivos que incentivem gestão de longo prazo dos investimentos, com efeitos anti-cíclicos; Utilizar taxa de desconto atuarial que considere parâmetros do passado (média móvel), do presente (valor do mercado) e do futuro (expectativa de rentabilidade de longo prazo), de forma ponderada, para reduzir volatilidade e insegurança para patrocinadores e participantes. Ponderação poderia ser ajustada conforme período (de crise ou de bonança). Equacionar solvência dos planos em prazos proporcionais ao duration do passivo; Considerar spread sobre a taxa livre de riscos para definição da curva de juros para precificação do passivo (considerando que os fundos de pensão não alocam integralmente seus ativos em papéis do tesouro nacional); Avaliar utilização de parâmetros diferenciados para cálculo de reserva e cálculo de custeio; Contemplar parâmetros que contemple as diferenças dos planos (BD, CD e CV), da maturidade, do porte das entidades, etc. Promover amplo debate técnico para construção de consenso.

27 OBRIGADO! Silvio Renato Rangel Silveira Diretor Superintendente da FIBRA – Fundação ITAIPU Brasil de Prev. Complementar Membro da Comissão Técnica Nacional de Investimentos Fone: 41-3321-4365 e-mail: rangel@fundacaoitaipu.com.br