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1 Apresentação de Trabalho A Convergência para um Novo Padrão de Financiamento para o Setor Elétrico no Brasil Luiz F. X. Borges e Nivalde J. de Castro.

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1 1 Apresentação de Trabalho A Convergência para um Novo Padrão de Financiamento para o Setor Elétrico no Brasil Luiz F. X. Borges e Nivalde J. de Castro I Seminário Internacional de Reestruturação e Regulação do SEB e GN 31/08/2006

2 2 Objetivo O objetivo deste trabalho é: apresentar um breve histórico do setor elétrico brasileiro e de suas formas de financiamento. descrever os aspectos conceituais e demonstrar como vem sendo a aplicabilidade de técnicas como o project finance para financiar projetos de energia elétrica. O Setor Elétrico Brasileiro sofreu diferentes mudanças de marco regulatório nestes cem anos, que hoje apontam para uma predominância de um modelo que pode ser descrito como uma parceria estratégica entre participantes dos setores público e privado (joint-ventures), com um financiamento de longo prazo calcado em operações estruturadas, seguindo um modelo híbrido de project finance para mitigação de risco.

3 3 Apresentação Parte 1: Síntese das Fases de Desenvolvimento Histórico do Setor Elétrico Brasileiro. Parte 2: Busca de um Novo Padrão de Financiamento para o Setor: Parcerias Estratégicas Público-Privado. Parte 3: Alternativas de Financiamento de Longo Prazo - Project Finance para Projetos de Energia e a Inaplicabilidade do Modelo de PPP legal. Parte 4: Descrição sobre a Viabilidade desse Novo Padrão de Financiamento de Longo Prazo. Conclusão

4 4 Histórico do Financiamento do Setor Elétrico Fase 1: – Modelo de Investimento Estrangeiro Fase 2: – Modelo do Investimento Público Período de Expansão: Período Estatizante: Fase 3: a partir de 1990 – Modelo da Privatização Pura Período de Regulamentação do SEB: PND do SEB: Paralisação das Reformas do SEB: Fase 4: Parceria Estratégica Público-Privado Novo marco regulatório

5 5 Fase 1 – Modelo de Investimento Estrangeiro

6 6 Sistema legal de Concessões baseado no modelo francês. Sem planejamento estatal e financiamento bilateral simples (binômio cadastro e garantias). Predominância, de fato, de investimento oriundo de capital estrangeiro, tanto para risco como para empréstimo. A crescente utilização de bacias hidrográficas que esbarravam no marco regulatório estatal para o regime de utilização de águas também passou a constituir um risco político aos investimentos.

7 7 Fase 1 – Modelo de Investimento Estrangeiro Os projetos, especialmente os hídricos, passaram a ter uma escala muito grande para os padrões da época anterior, fazendo crescer os custos de forma incompatível para a percepção de risco das empresas privadas do setor, sem salvaguardas consideradas necessárias à mitigação do risco. Crise do Modelo de Investimento Estrangeiro. Planejamentos estatais centralizados decorrentes dos cenários das duas grandes guerras mundiais (desorganização da hegeomonia mundial na visão estruturalista). Exemplos de planificação da economia mostraram a inadequação desse modelo às exigências de uma economia industrial mais sofisticada.

8 8 Fase 2 – Modelo do Investimento Público

9 9 Fase 2 – O Modelo do Investimento Público Manutenção do regime de concessões estatais a empresas privadas. A criação de concessionárias de direito privado sob controle público, buscando maior eficiência pela descentralização da operação em bases empresariais (Furnas). Intervencionismo: criação da Eletrobrás em 1962 (atuação só no Brasil) e os Planos Nacionais de Desenvolvimento dos governos militares. Linhas de financiamento externo: baixo custo e crédito abundante para operações com aval do Tesouro Nacional. Boom do crescimento da economia mundial Endividamento, principalmente dos países em desenvolvimento

10 10 Fase 2 – O Modelo do Investimento Público Cria-se um sistema elétrico integrado por linhas de transmissão e com base em grandes usinas hidroelétricas. A partir da crise do México (1982), o SEB passa a sofrer os efeitos da crise macroeconômica, afetando a possibilidade de captação de recursos externos para os investimentos necessários. Utilização inicial de operações de mercado de capitais, com emissões privadas domésticas de lançamento de debêntures de concessionárias sob a forma de companhias fechadas, totalmente subscritas por Agentes Financeiros Públicos (AFP).

11 11 Fase 2 – A crise do Modelo do Investimento Público As empresas do SEB são forçadas a tomar empréstimos no exterior para equilibrar as contas externas nacionais, causando um desequilíbrio econômico e financeiro que converge para uma crise do endividamento do setor, restringe a capacidade de investir em projetos novos e mesmo na manutenção das unidades existentes. Final da década de 70: aumento dos juros e escassez de linhas de financiamento externas Dois Choques do Petróleo e o Choque dos Juros Cada crise explode em paralisação dos investimentos.

12 12 Fase 2 – A crise do Modelo do Investimento Público O estrangulamento financeiro inviabilizou o endividamento bancário das empresas estatais do setor. Falta de um mercado de capitais nacional maduro. São impostas restrições ao aumento real das tarifas para combater a inflação. Agentes Financeiros Públicos são proibidos de financiar estatais sem capacidade de honrar seu endividamento. Fortalecimento das políticas neoliberais: crítica à atuação empresarial do Estado Margareth Thatcher e Ronald Reagan: desregulamentação.

13 13 Fase 2 – A crise do Modelo do Investimento Público Conjuntura Nacional Final da década de 70 Início da crise financeira, institucional e de suprimento. Década de 80 Aumento do serviço da dívida foi acompanhado por uma redução do % de investimento no SEB.

14 14 Fase 3 – Modelo da Privatização Pura

15 15 Fase 3 – O Modelo da Privatização Pura Esgotamento do modelo estatal: Crise fiscal do Estado reduziu a sua capacidade de investimento. Regime regulatório inadequado, não estimulava a eficiência e o baixo custo na geração. Organismos bilaterais e multilaterais de financiamento: Privilegiam a concessão de crédito diretamente aos projetos Fluxo de caixa assume papel de avalista primário: project finance; private equity; leasing; joint venture; venture capital etc.

16 16 Fase 3 – O Modelo da Privatização Pura Década de 1990: adoção de um modelo econômico que garantisse o equilíbrio entre a eficiência econômica (a cargo da iniciativa privada) e a equidade social (responsabilidade do Estado). Resoluções do Banco Central e Lei de Responsabilidade Fiscal (Lei Complementar 104). A lógica do novo modelo pressupunha iniciar o processo pela criação de um marco regulatório aceito pelas partes envolvidas, seguido pela privatização das distribuidoras. Em 1996 começam a aparecer as primeiras operações de project finance no setor de rodovias (Ponte S/A e Nova Dutra). Surgimento de ANEEL, ONS e MAE.

17 POLÍTICOS E REGULATÓRIOS Órgãos envolvidos: - CMN -Senado Federal -BACEN -STN Lei de Responsabilidade Fiscal Legislação eleitoral (proibição de contratação em períodos eleitorais) CMN define as modalidades e as operações creditícias em todas as suas formas. BACEN disciplina as regras para o contingenciamento do crédito ao setor público. Senado Federal dispõe sobre limites globais e condições para o crédito externo e interno dos entes de Direito Público. STN é o órgão do MiniFaz que verifica o atendimento de cada operação às condições e limites legais (fila). Sociedade empresária (SPE ou não)? Setor financeiro? Terceiros interessados? Seguradoras? Patrocinadores e Administradores? RISCOS CONTINGENCIAMENTO DE CRÉDITO AO SETOR PÚBLICO (BASILÉIA E BACEN) ALOCAÇÃO DO RISCO DIFICULDADES PARA FINANCIAR ESTATAIS

18 18 Fase 3

19 19 Fase 3 – A crise do Modelo de Privatização Puro Poder Concedente: Estado. Concessionários: Investidores privados (nacionais e estrangeiros) e estatais Privatização do SEB: Inicia em 1995 (geração antes que distribuição) Boom: a partir de 1997 Crítica: marco regulatório e legal instituído após a privatização. Apagão Desvalorização do Real em jan/1999: interrompe o PND e a implementação do modelo regulatório.

20 20 Project Finance no Brasil A disseminação do Project Finance no Brasil ocorre quando o mercado de capitais internacional entra em uma trajetória descendente SEB enfrenta uma conjuntura mais restritiva. Aparato legal e regulatório não se apresentavam suficientemente capazes de mitigar os riscos.

21 21 Mudança da Fase 3 para a Fase 4 Poder Concedente: Estado Concessionários: Sociedades de Direito Privado com investidores privados (nacionais e estrangeiros) e estatais Configuração do SEB ao início do novo modelo: Investidores privados (nacionais e estrangeiros) e estatais (beneficiários do novo modelo de pagamento pela energia velha) passam a fazer joint-ventures para garantir investimentos fora da limitações impostas pela Lei de Responsabilidade Fiscal e pela fila da Secretaria do Tesouro Nacional. Os project finances passam a ser híbridos com financiamento corporativo.

22 22 Fase 4 – Parceria Estratégica Público- Privado Manutenção do regime de concessões estatais a concessionárias de Direito Privado sob a forma de companhias, com capacidade de alavancagem financiera. Novo marco regulatório de geração, com tratamento diferenciado para a compra de energia velha (já amortizada), nova (investimentos recentes) e botox (aumento de capacidade das instalações antigas). Concessionárias criadas pela segregação de risco de projetos através de sociedades de propósito específico (SPE), normalmente sob a foram de joint-ventures (capital e controle compartilhados entre capital público – Eletrobrás - 49% e privado 51%). Limitação dos investimentos diretor ao setor público pela LRF e pela fila da STN.

23 23 Fase 4 – Parceria Estratégica Público- Privado Financiamentos com base em operações estruturadas, respeitando os princípios do project finance e o uso de múltiplas fontes (multisourcing). Estímulo a alternativas não hídricas no setor de geração: térmica, biomassa e eólica. Diferença de preço da energia elétrica para a ampliação da capacidade geradora, através dos leilões de Energia Nova (LEN) e o preço para a energia velha, definido no leilão de Energia Velha (LEV), privilegiando principalmente as estatais.

24 24 Project Finance: Definição Project Finance, Project Oriented Finance ou Project Financing – Projeto Financeiro é: Financiamento suportado contratualmente pelo fluxo de caixa Contratos baseados na análise e quantificação dos riscos Contrato limita variação nos fluxos de caixa Um dos principais objetivos do project finance é financiar projetos viáveis economicamente, apesar do risco político. Criação de sociedades de propósito específico (SPE) para segregar o risco dos patrocinadores e controlar as varáveis do projeto. Utilização de apoio a projetos pelas agências bi e multilaterais em lugar de apoio a entes públicos.

25 25 Project Finance : Características Características coincidentes com as dos setores de infra- estrutura: Porte elevado de investimento Previsibilidade do fluxo de caixa Possibilidade de securitização das receitas ou recebíveis. Segregação e alocação dos riscos entre os participantes. Substituição das garantias usuais pelo fluxo de caixa e/ou ativos do projeto: Non recourse: sem solidariedade dos patrocinadores. Limited recourse: mix de garantias do projeto + garantias reais convencionais e/ou pessoais. Full recourse: garantias reais convencionais e/ou pessoais, solidariedade plena

26 Estrutura UHE Cana Brava Construtores CNO e AG Construtores FornecedoresVoith-SiemensFornecedoresVoith-Siemens Operadora Gerasul S.A. Operadora FinanciadoresBNDESIDBCo-Financ.DresdnerANZFortisFinanciadoresBNDESIDBCo-Financ.DresdnerANZFortis (Itaú) Trustee (Itaú) Recebíveis (PPA) Principal Garantia do projeto Garantia do projeto (Itaú) Trustee (Itaú) Recebíveis (PPA) Principal Garantia do projeto Garantia do projeto Gerasul S.A. CEM S.A. SeguradorasSeguradoras Poder Concedente ANEEL ANEEL Usuários: Distribuidoras EE, Gdes Cons e MAE Usuários: Distribuidoras EE, Gdes Cons e MAE Equity (30%) Debt (70%) PPAPPA

27 Estrutura de Project Finance – Modelagem de Itá Estrutura de Project Finance – Modelagem de Itá ConstrutoresConstrutores FornecedoresFornecedores OperadoresOperadores Receitas/Serviços Produto Final Receitas/Serviços BNDES Direto e Repasse BNDES Trustee: Recebíveis+ Conta Reserva Trustee: Recebíveis+ Conta Reserva AcionistasAcionistas SPC SeguradorasSeguradoras ANEEL Poder Concedente UsuáriosUsuários Capital DebênturesDebêntures Pacote de Garantias Caução de Ações Direitos Emergentes Penhor de Recebíveis Conta-reserva

28 Título de Mercado Garantia firme de colocação (Banco Comercial) Put BNDES (entre 36 e 60 meses) Até 144 meses Taxa de Mercado Repactuação Call Acionistas Taxa Mercado após Repactuação Hidroelétrica de Itá - Funding Privado em Reais

29 29 ACIONISTAS (%) CBA(10,88), Votorantim( 9,48 ), Rio Branco( 9,48 ), Alcoa( 23,75 ), Celesc( 14,64 ), Valesul( 8,77 ), Camargo Corrêa Cimentos(5,58), Copel( 5,2 ), Inepar( 3,48 ), CEEE( 5,85 ), DME-P.Caldas( 2,89 ) Tractebel Machadinho Energética S.A. (Maesa) Gerasul Consórcio Machadinho UHE Machadinho 83,06%16,94% 100% ESTRUTURA SOCIETÁRIA MAESA

30 30 Aneel ACIONISTAS SPE MAESA Debêntures BNDES Amortização Serviço da dívida UNEMAC Camargo Corrêa CNEC ABB Coemsa Voith Bardella Alston Siemens Seguradoras Gerasul Contrato de concessão O&M Consórcio Machadinho Licenciamento Reservatório EquityContrato Aluguel Autoprodutores(Fiadores) Concessionárias PPI TrusteeIngressos MAESA

31 31 Usina Hidrelétrica SPE (Maesa) 83,1% da UHE Autoprodutores Conc. Energia elétrica IPP Obrigações financeiras Contrato EPC Gerasul 16,9% da usina Acionistas da Maesa FLUXOS DE RECURSOS 83,1% Energia 16,9% Energia R$ Cap. Social Pagt.arrendamento Cap. Social Pagt.arrendamento Cap. Social Pagt Arrendamento MAESA

32 32 Sócios inadimplentes Outros Debenturistas BNDES MAESA Projeto Machadinho – Security Package Inadimplência até 90 dias: arrendamento/acordo de acionistas Aluguel Ativos Sócios adimplentes Ativos Aluguel R$ 1 – Inadimplente continua a usufruir da energia 2 – Adimplentes acumulam créditos contra inadimplentes MAESA

33 33 Riscos em Projetos F Riscos de construção F Riscos de operação F Riscos no suprimento ou na matéria-prima F Riscos de tecnologia F Riscos da produção ou do mercado F Riscos políticos ou de regulação (Atos de Império) F Riscos ambientais e regulatórios F Riscos de caso fortuito ou força maior

34 34 Project Finance : Medidas Mitigadoras Contratos: PPA Contrato de Take-or-Pay etc Instrumentos de Mercado: Opções Swap Contratos Futuros etc Seguros Garantias Complementares

35 35 Project Finance: Vantagens & Desvantagens Vantagens para patrocinadores Desvantagens para patrocinadores Aumento da alavancagem financeira, sem comprometer o balanço dos patrocinadores. Complexa estrutura contratual e de demorada negociação. Segregação do risco através da SPE, controlando as variáveis estranhas ao projeto. Custo elevado para a estruturação e contratação de serviços de terceiros independentes. Substituição das garantias usuais (sem bancabilidade) pelas de desempenho e aumento da monitoração por stakeholders. Processo demorado de contratação de suportes para dar conforto aos credores na mitigação dos riscos (ingerência).

36 36 Por que não se aplica a PPP legal ao SEB Atingimento de metas contratuais Empréstimos 75% 25 % Sócios Privados BNDES e Outros C/C ou Fundo. Colchão de liquidez Receita Operacional Tesouro ou Fundo Fiscal Operadores Fornecedores SPE ou Empreendimento Construtores Agente Fiduciá rio Agente Fiduciá rio ESTADO Regulação e Fiscalização

37 37 Fundo como Mitigador de Risco Político 4 - Cobra do Estado 2 - execução por não pagamento 3 - Fundo paga SPE Poder Público - Tesouro Direito Público SPE Fundo de garantia ou de liquidez? 5 – Reposição do Fundo pelo Estado 1 - Pagamento ordinário da PPP do Estado para a SPE – se falhar… Direito Privado

38 Estrutura Tradicional De Financiamento: Modelos de Estruturação Financeira Longo Prazo + Capital Próprio (Equity) Estrutura Híbrida: Empréstimo para implantação (Full recourse: FC) + Capital Próprio (sócios) Empréstimo de Longo Prazo para Operação (PF limited recourse) Construção / Operação Envolve elementos de Corporate Finance e Project Finance Empréstimo Ponte (construção) através de (consórcio) de agente(s) financeiro(s)

39 Projetos Ampliação Modernização Fase de Implantação Risco Elevado Início Operação Médio Risco Operação Curso Normal Receitas em Fase Experiment al A - Operação Satisfatória (Receita Estabilizada) B - Operação Insatisfatória (Receita Abaixo Previsto) C - Operação Bem Sucedida (Receita Acima do Previsto) Receitas Crescentes, Estabilizadas ou em Queda Projetos Novos Greenfield Inexistência de Receitas / Receitas Iniciais Risco vs. Evolução da Operação B B A A C C CARÊNCIA CORPORATE? AMORTIZAÇÃO PROJECT?

40 40 Investidores Novo padrão de financiamento para o SEB, dentro do Modelo de Parceria Estratégica Público-Privado. Deve-se considerar as condições basicamente exigidas por investidores: I - rentabilidade adequada; Ii - índice de correção adequado; iii - mitigação de risco político; e Iv - financiamento de longo prazo (compatível com sua taxa interna de retorno).

41 41 Fundos de Pensão: ALM -Asset Liability Management

42 42 Agentes Financeiros Já os agentes financeiros têm padrões internacionais de aceitação de condições mínimas para emprestar (bancabilidade) a um segmento como o SEB, que podem ser assim resumidos: I - previsibilidade do fluxo de caixa (direitos emergentes da concessão passam a ser dados como conforto de credores); Ii -mitigação de riscos de construção ou de operação; iii – possibilidade de securitização; e iv - mitigação de risco político, incluindo a mitigação do risco cambial (IPCA substituindo o IGP-M, por exemplo).

43 43 Financiamento de PCHs em Sistema de Portfólio PCH 4 Agências Multilaterais BNDES % % % % Financiamentos respeitando BASILÉIA II Bancos Comerciais Tradings Holding PCH 3 PCH 2 PCH 1 R$ milhões Interveniente Fiadora (full recourse) e serve à consolidação do risco Comprometimento em portfólio com operações indivudualizadas Compartilhamento de garantias

44 44 Mitigação de Risco em Portfólio Empreitada ou turn key Empreitada ou turn key CCVE com Eletrobrás por 20 anos MRE equaliza risco de produção Entrada de sócio estatal virtual Prioridade no despacho na ONS Consórcio de bancos credores O Sistema de Portfólio também mitiga risco operacional Mitiga risco de construção Mitiga risco operacinal Mitiga risco de implantação, substituindo sócio original sem assumir o controle Mitiga risco operacional Piso mínimo mensal mitiga risco de mercado

45 45 Novo modelo de financiamento para o SEB SPE auto-sustentáveis (joint-venture) com participação minoritária estatal, para permitir o financiamento por agentes financeiros públicos em condições de operar. Marco legal já definido (em oposição a saneamento) dá previsibilidade às receitas de estatais permitindo a introdução de novos instrumentos que poderão auxiliar a estruturação dos financiamentos de longo prazo através da parceria entre agentes privados e públicos. Não há paralisação dos investimentos e o risco decresce. Futuros questionamentos: conflitos entre os participantes inerentes a seus interesses e governança corporativa.

46 46 Conclusão A Parceria Estratégica Público-Privado parece refletir uma combinação de características dos modelos anteriores sem misturar-se com eles, pois mantém o modelo de concessões comuns, atrai o capital internacional de risco e de empréstimo, tem a prevalência do interesse público dos entes estatais e do papel Regulador do Estado, busca a eficiência como modo de atender às práticas prudenciais de Direito Privado exigidas pelo mercado financeiro e de capitais, bem como utiliza sofisticadas estruturas de apoio calcadas no retorno do investimento e na divisão do risco do projeto entre as partes interessadas.

47 47 Obrigado pela atenção !


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