Finanças Empresariais Capítulo 16 Estrutura de Capital Diapositivos elaborados por Sandra Rebelo e Telma Correia Editora Dom Quixote

Estrutura de Capital Composição das origens de fundos Indicadores Capital Alheio Activo Total Indicadores Dívida de Médio e Longo Prazo Activo Total Editora Dom Quixote

Estrutura de Capital Óptima ? ? ? Estrutura de Capital Óptima ? ? ? ? ? Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição I Pressupostos MM (1958) Todos os participantes têm acesso aos mercados de capitais, dispõem de informação perfeita e gratuita e nenhum, individualmente, pode exercer um efeito significativo sobre os preços dos títulos. Os custos de transacção são inexistentes e todos os títulos são infinitamente divisíveis. Os investidores mantêm uma conduta racional, ou seja, preferem uma maior a uma menor riqueza, e podem por conta própria tomar ou ceder fundos em condições idênticas às da empresa, o que lhes permite anular o efeito de quaisquer alterações da estrutura de capital no valor da empresa; Não existem impostos. Estes são introduzidos nas extensões das proposições básicas; Os investidores mantêm idênticas expectativas quanto ao resultado futuro da empresa; Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição I Pressupostos MM (1958) O resultado esperado antes da dedução de juros e impostos é descrito como uma variável aleatória, sujeita a uma distribuição de probabilidade subjectiva; O resultado esperado antes da dedução de juros e impostos constitui uma perpetuidade, cujo termo é constante, ou seja, o crescimento esperado do resultado é nulo; Todas as empresas podem ser agrupadas em classes de rendimento/risco equivalentes. O rendimento/risco esperado das acções de uma empresa de certa classe é proporcional ao rendimento/risco das acções de outra empresa da mesma classe. Essas empresas têm distribuições de resultados e de risco idênticas e exigem o mesmo rendimento esperado; Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição I Pressupostos MM (1958) Os investidores podem desenvolver operações financeiras de concessão ou contracção de empréstimos a taxa de juro sem risco; A empresa emite dois tipos de títulos: dívida sem risco (obrigações) e capital próprio (acções); Em caso de incumprimento no pagamento de dívidas ou de declaração de falência a empresa não suporta quaisquer custos; O comportamento dos gestores visa maximizar a riqueza dos accionistas. Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição I Proposição I - O valor de mercado de uma empresa e o seu custo médio de capital são independentes da estrutura de capital. O valor de mercado de uma empresa é dado pela actualização do fluxo esperado dos resultados a uma taxa de desconto apropriada à sua classe de risco. O custo médio de capital é igual à taxa de actualização adequada ao fluxo de resultados de uma empresa não endividada da respectiva classe de risco. Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição I Vj = valor de mercado de todos os títulos, empresa j; CPj = valor de mercado do capital próprio, empresa j; Dj = valor de mercado da dívida, empresa j; = resultado médio esperado antes da dedução de juros e impostos, empresa j; rAk = custo do capital da empresa sem dívidas da classe K. Estrutura de capital irrelevante Custo médio do capital constante Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição I contraria Abordagem tradicional da estrutura de capital Estrutura óptima de capital Maximiza o valor da empresa Minimiza o custo médio ponderado do capital Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição II Proposição II - A taxa de rendibilidade de uma acção é igual à taxa de actualização apropriada ao fluxo de resultados de uma empresa não endividada pertencente à mesma classe de risco, adicionada de um prémio de risco financeiro. Este resulta da multiplicação do rácio de endividamento (dívida/capital próprio) pela diferença entre a referida taxa de actualização e a taxa de juro da dívida. Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller – Proposição II RCPj = taxa de rendibilidade do capital próprio ou custo do capital próprio, empresa j; rd = taxa de rendibilidade da dívida ou custo da dívida da empresa endividada, empresa j; CPj = valor de mercado do capital próprio da empresa j; Dj = valor de mercado da dívida da empresa j; rAk = custo do capital da empresa sem dívidas de classe K; = rácio de endividamento da empresa j. > Endividamento > Risco Financeiro > Custo do Capital Próprio Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller e o Efeito dos Impostos MM (1963) Efeito do imposto sobre o rendimento das empresas Endividamento Juro = Custo fiscal Poupança fiscal Editora Dom Quixote

Modigliani e Miller e o Efeito dos Impostos MM (1963) Na presença de imposto sobre o rendimento das empresas, estas devem financiar o maior montante possível dos seus investimentos com dívida. Vl = valor de mercado da empresa endividada; = resultado médio esperado antes da dedução de juros e impostos; rd = taxa de juro exigida pelo mercado da dívida sem risco, ilíquida de imposto; D = valor de mercado da dívida; t = taxa de imposto sobre lucros; Vu = valor de mercado da empresa não endividada; = taxa de actualização a aplicar pelo mercado a t, de uma empresa não endividada, da classe K. Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor MM (1963) Estrutura Óptima de Capital Nível de Endividamento Máximo Benefícios da Dívida Custos Adicionais Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor Teoria dos Custos de Falência Estrutura Óptima de Capital Valor actual da poupança fiscal Valor actual dos custos de falência Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor Teoria dos Custos de Falência Valor da empresa endividada = Valor da empresa não endividada + valor actual dos benefícios fiscais – valor actual dos custos esperados das dificuldades financeiras Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor Jensen e Meckling (1976) Teoria da Agência Relação de Agência Custos de agência entre proprietários e dirigentes Custos de agência entre dirigentes e credores Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor Teoria da Agência Total de custos de agência associados à dívida e ao capital próprio mínimo Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor Miller (1977) Teoria do Efeito Fiscal Efeito conjunto da fiscalidade no rendimento das empresas e no rendimento das pessoas físicas Ganho Fiscal Vl = valor de mercado da empresa endividada; Vu = valor de mercado da empresa não endividada; tc = taxa de imposto sobre lucros; tpb = taxa de imposto sobre o rendimento das pessoas físicas gerado pelo empréstimo obrigacionista da empresa; tps = taxa de imposto sobre o rendimento das pessoas físicas proveniente do capital próprio; Dl = valor de mercado da dívida da empresa endividada. Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor Teoria do Efeito Fiscal Miller (1977) Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor Teoria do Efeito Fiscal Miller (1977) Seja qual for a composição das origens de fundos da empresa, esta individualmente não atingirá uma estrutura óptima de capital, ou seja, o endividamento tem um efeito neutro na estrutura de capital da empresa. Editora Dom Quixote

Endividamento Excessivo e Diminuição de Valor DeAngelo e Masulis (1980) Teoria do Efeito Fiscal Benefícios fiscais não relacionados com a dívida Crédito fiscal por investimento Amortização do imobilizado Contribuição para fundos de pensões O endividamento é benéfico para a empresa enquanto esta poder usufruir da vantagem da dedutibilidade do juro, porque se os resultados forem insuficientes para utilizar todas as possíveis fontes de poupança fiscal, o endividamento reduz o valor da empresa. Editora Dom Quixote