Finanças Corporativas (RCC 5132) Semana 04 em 01/09/16 Risco e Retorno – Parte 3 Sérgio Mendes

Risco e Retorno – Parte 3 Sumário  1) Custo de capital próprio  2) Estimação de Beta  3) Fatores determinantes de Beta  4) Extensões do modelo básico  5) Custo médio ponderado de capital

1) Custo de capital próprio  Sempre que uma empresa possui capital em excesso pode distribui-lo na forma de dividendos ou investir esse excedente de caixa num projeto, distribuindo os fluxos futuros do projeto como dividendo.  O projeto seria realizado somente se seu retorno esperado fosse superior ao de um ativo financeiro com risco comparável.  Regra de decisão de investimento : A taxa de desconto de um projeto deve ser o retorno esperado de um ativo financeiro de risco comparável.  Do ponto de vista da empresa, o retorno esperado é o custo de capital próprio. Se utilizarmos o modelo de geração de retornos do CAPM, o retorno esperado da ação será:

Custo de capital próprio – Exemplo 1

Custo de capital próprio – Exemplo 2

Custo de capital próprio – Exemplo 3

2) Estimação de Beta  O Beta de um título é a covariância padronizada do retorno do título com o retorno da carteira de mercado.  Em palavras, o Beta é a covariância do título com o mercado, dividida pela variância do mercado.

Estimação de Beta – Exemplo 1

Estimação de Beta: valores de Beta na prática  Problemas :  i) Os Betas podem variar com o passar do tempo;  Ii) O tamanho da amostra pode ser inadequado;  Iii) Os betas são influenciados por variações de endividamento e risco operacional.  Soluções :  i) Os problemas i e ii acima podem ser atenuados com o uso de técnicas estatísticas mais sofisticadas;  Ii) O problema iii pode ser reduzido com ajustes em função de variáveis de endividamento e risco operacional;  Iii) Examinar estimativas de Betas médios de várias empresas comparáveis, pertencentes ao mesmo setor.

Estimação de Beta: valores de Beta na prática  Apresentamos na figura a seguir, gráficos de retornos mensais de 4 grandes empresas, associados aos retornos mensais do índice Standard & Poor´s (S&P) 500 :

Estimação de Beta: valores de Beta na prática

 Discussões :  i) A inclinação da linha característica é seu Beta;  ii) Usamos 5 anos de dados mensais para cada gráfico. Embora esta escolha seja arbitrária, ela corresponde aos cálculos feitos na prática;  Iii) Os praticantes sabem que a precisão do Beta é questionável quando poucas observações são utilizadas;  iv) Como as empresas podem mudar de setor com o passar do tempo, as observações do passado distante também costumam ficar desatualizadas;  v) O beta médio de todas as ações contidas num índice é igual a 1;  vi) Nossos resultados dos gráficos anteriores indicam que a Coca-Cola tem risco relativamente baixo e que a Philip Morris possui risco relativamente elevado.

Estimação de Beta: estabilidade de Beta  O Beta de uma empresa tende a se alterar quando a empresa muda de setor.  Cabe a seguinte reflexão : O Beta de uma empresa continua sendo o mesmo caso a empresa fique no mesmo setor?  A figura a seguir mostra os retornos da General Eletric e do S&P 500 em 4 períodos sucessivos de 5 anos:

Estimação de Beta: estabilidade de Beta

 Discussões :  i) O Beta da GE cresceu ligeiramente do primeiro para o último subperíodo;  ii) Esta variação de Beta talvez seja apenas devida ao acaso (não podemos afirmar que os coeficientes Beta dos 4 períodos sejam estatisticamente diferentes um do outro);  Iii) Para fins práticos, o Beta da GE tem permanecido aproximadamente constante nas duas décadas cobertas pela figura;  iv) Embora a GE seja apenas uma empresa, muitos analistas acham que os Betas permanecem estáveis para as empresas que se mantém no mesmo setor.

Estimação de Beta: utilização de Betas setoriais  Pode-se fazer uma estimativa melhor do Beta de uma empresa envolvendo todo o setor da empresa.  A figura a seguir mostra os Betas de algumas das empresas mais importantes da indústria de softwares :

Estimação de Beta: utilização de Betas setoriais

Estimação de Beta: estabilidade de Beta  Discussões :  i) Tome a empresa Cerner que possui Beta igual a 1,44. Caso um executivo da empresa ficasse insatisfeito ou intranquilo com esta estimativa (observe que o erro na estimação do Beta de uma única ação é muito maior do que o erro na estimação de uma carteira de títulos), ele poderia usar o Beta do setor de 1,4 como estimativa do Beta de sua própria empresa.

Estimação de Beta – Exemplo 2  Consideremos a Adobe. Supondo uma taxa livre de risco de 6% e um prêmio por risco de 9,2%, a empresa poderia estimar o seu custo de capital próprio de 2 maneiras:  A) Usando seu próprio Beta.  B) Usando o Beta do setor.

Estimação de Beta: estabilidade de Beta  Discussões :  i) A diferença é substancial neste caso (escolha difícil para o executivo financeiro da empresa);  Diretriz simples: usar o Beta do setor simplesmente para reduzir o erro de estimação.

3) Fatores determinantes de Beta  Natureza cíclica das receitas : algumas empresas tem bom desempenho na fase de expansão do ciclo econômico e tem mau desempenho na fase de contração.  Alavancagem operacional : explicada pela diferença entre custos variáveis e custos fixos – apresentará maior alavancagem operacional a empresa que possui custos variáveis mais baixos e custos fixos mais altos.  Alavancagem financeira e Beta : o Beta dos ativos de uma empresa alavancada é diferente do Beta de seu capital próprio. O Beta dos ativos é o coeficiente Beta dos ativos existentes na empresa.

4) Extensões do modelo básico: empresa versus projeto  Supomos agora que o risco de um projeto difere do risco da empresa;  Se o beta de um projeto diferir do beta da empresa, o projeto deverá ter fluxos de caixa descontados a taxa compatível com seu próprio beta;  A menos que todos os projetos da empresa tenham o mesmo risco, é incorreto escolher a mesma taxa de desconto para todos os projetos.

5) Custo médio ponderado de capital  Ajuste a ser feito quando o projeto é financiado com capital de terceiros e capital próprio :

Custo médio ponderado de capital – Exemplo

Risco e Retorno – Parte 3  Bibliografia: ROSS, Stephen A. Administração Financeira – Corporate Finance (2. ed.) São Paulo: Atlas, 2002